协议控制（VIE）模式下，37号文登记的要点与风险防范

协议控制（VIE）模式是中国企业境外上市的一种特殊架构，广泛用于外资受限行业。在这种非股权控制的复杂安排下，37号文登记的办理呈现出独特的要点与风险。

VIE模式下登记的特殊性

与股权控制模式不同，VIE模式下的返程投资并非通过股权并购实现，而是通过一揽子协议。登记材料的准备必须紧紧围绕“协议控制”这一核心。

核心登记要点：

1. 商业计划书的核心地位：计划书必须详尽且令人信服地解释：

• 采用VIE模式的必要性：明确说明所从事业务属于《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》中的禁止或限制类领域，无法通过股权方式进行返程投资。

• 控制协议的有效性：阐述一系列VIE协议（如《dujia业务合作协议》、《股权质押协议》、《授权委托书》等）如何共同作用，确保境外上市主体对境内运营公司的有效控制和利益输送。

2. 提交完整的VIE协议：在申请37号文登记时，通常需要将全套或核心的VIE协议作为附件提交。外管局会审查这些协议是否完整、规范，能否在法律上构成有效控制。

3. 结构图的清晰标示：在股权及控制关系图中，必须用虚线和图例明确标示出“协议控制”关系，与直接的股权关系相区分，形成从“境内个人->境外SPV->WFOE->（协议控制）->境内运营公司”的完整路径。

主要风险与防范策略

1. 政策变动风险：

• 风险：国家对于VIE模式监管政策的任何变动，都可能直接影响已登记架构的合法存续。

• 防范：密切关注行业监管动态，在招股书等文件中充分披露政策风险。

2. 控制协议的执行风险：

• 风险：VIE协议在具体执行中可能面临争议，境内运营公司的股东可能违约，导致控制落空。

• 防范：确保协议由专业律师起草，条款严密；通过股权质押、董事委派、公章共管等实际措施强化控制。

3. 外汇登记失效风险：

• 风险：若VIE协议被司法或仲裁机构认定为无效，其赖以存在的37号文登记的基础将崩塌，可能导致登记失效。

• 防范：维持VIE协议的持续有效性和可执行性，是保障37号文登记效力的关键。

在VIE模式下办理37号文登记，企业需要付出比股权模式更多的论证和说明工作。成功的关键在于，向监管机构证明该架构是特定政策环境下的合理商业选择，且通过严谨的法律协议实现了稳固的实质控制。

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